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北京時(shí)間8月26日晚間，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在全球央行年會(huì)演講中宣告，“歷史告誡，不要過早放松政策，修復(fù)價(jià)格穩(wěn)定需要相當(dāng)長的一段限制性政策的過程。”市場也將此理解為鮑威爾欲在下次FOMC會(huì)議上繼續(xù)“鷹”擊長空。 

回顧本次會(huì)議發(fā)聲前美國的宏觀形勢和資本市場表現(xiàn)，首先從備受全社會(huì)矚目的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）同比增速來看，該指標(biāo)連續(xù)數(shù)月突破新高后，7月迎來回落拐點(diǎn)。隨后，對消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)變動(dòng)彈性影響較大的原油和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格在8月延續(xù)回落，因此市場預(yù)期美國CPI在8月的同比增速大概率將繼續(xù)放緩，并達(dá)到美聯(lián)儲(chǔ)希望看到的“通脹連續(xù)數(shù)個(gè)月回落”的要求。其次，在本次年會(huì)前，二季度美國GDP環(huán)比折年率為-0.6%（上期值-1.6%），依然符合美國國家經(jīng)濟(jì)研究局對于經(jīng)濟(jì)衰退的定義（連續(xù)兩個(gè)季度環(huán)比增速為負(fù)）；同時(shí)，美國制造業(yè)PMI大幅回落、制造商累庫動(dòng)作放緩等跡象也表明美國即將進(jìn)入去庫存階段，似乎當(dāng)前金融條件收緊程度對經(jīng)濟(jì)的沖擊無法避免。最后，在本次年會(huì)前，資本市場對美聯(lián)儲(chǔ)寬松預(yù)期有搶跑之嫌，標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)紛紛從底部反彈上漲超過17%，同時(shí)期十年期國債收益率從3.5%高點(diǎn)回落至2.6%左右，市場中掌管“聰明錢”的投資者似乎已經(jīng)摸清年底利率約在3.5%~3.75%之間，并早早預(yù)期了明年5月后開始降息。

不過，市場樂觀的“壓注”似乎在央行年會(huì)中被鮑威爾無情擊破，鮑威爾的鷹派觀點(diǎn)主要有以下三個(gè)方面。第一，當(dāng)下的美國物價(jià)增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離美聯(lián)儲(chǔ)長期2%的通脹政策目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)工作的重心在于抗擊通脹。第二，7月通脹數(shù)據(jù)的下行，難以證明通脹已經(jīng)到達(dá)拐點(diǎn)，持續(xù)的加息是必要的。第三，打破投資者諸如“失業(yè)率上升美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)轉(zhuǎn)向”、“美聯(lián)儲(chǔ)迫于政治壓力轉(zhuǎn)向?qū)捤伞钡阮A(yù)期。 

受本次鮑威爾鷹派發(fā)言影響，海外大類資產(chǎn)定價(jià)重回貨幣緊縮邏輯，長短端美債收益明顯上漲，其中長端利率上行8個(gè)基點(diǎn)，再次突破3.1%關(guān)口。利率回升壓力下，美股開始年內(nèi)第二波殺估值行情，美元指數(shù)則再次沖擊前期108點(diǎn)高位。展望下階段，或許海外股債雙殺行情會(huì)持續(xù)演繹到新的宏觀變量出現(xiàn)，即通脹延續(xù)回落或就業(yè)情況轉(zhuǎn)弱，投資者需要繼續(xù)等待9月上旬由美國勞工部公布的8月通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)。

國內(nèi)方面，8月24日，國常會(huì)推進(jìn)落實(shí)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策，再次推出19項(xiàng)接續(xù)政策。主要包括：1.增加3000億元以上政策性開發(fā)性金融工具額度，依法用好5000多億元專項(xiàng)債結(jié)存限額。2.核準(zhǔn)開工一批基礎(chǔ)設(shè)施等項(xiàng)目，出臺(tái)措施支持民營企業(yè)、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，并允許地方“一城一策”運(yùn)用信貸等政策。3.支持中央發(fā)電企業(yè)等發(fā)行2000億元債券，再發(fā)放100億元農(nóng)資補(bǔ)貼。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在二季度觸底，當(dāng)前仍然呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢，居民和企業(yè)部門對于投資較為謹(jǐn)慎，更傾向于儲(chǔ)蓄，消費(fèi)表現(xiàn)也偏弱于預(yù)期，民營房企爛尾樓等事件發(fā)酵后，政策應(yīng)極力避免房地產(chǎn)在下行周期中出現(xiàn)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。

近期國內(nèi)穩(wěn)增長邏輯再次受到市場關(guān)注，資金拆借互換利率整體走勢上揚(yáng)，票據(jù)利率上行100基點(diǎn)左右，預(yù)計(jì)8月社融總量和信貸數(shù)據(jù)將會(huì)比7月有明顯改善，市場超額流動(dòng)性存在邊際收斂的預(yù)期，市場資產(chǎn)荒情況也將有所緩解。從企業(yè)基本面角度，1-7月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比下降1.1%，由于本次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度較弱，經(jīng)濟(jì)雖具有一定的韌性，但全面復(fù)蘇乏力，前期需求暴發(fā)更像是二季度經(jīng)濟(jì)停擺后的需求后置，宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性繼續(xù)對企業(yè)基本面的好轉(zhuǎn)構(gòu)成壓力，企業(yè)的預(yù)期改善仍需等待一系列的宏觀積極因素出現(xiàn)。

盡管如此，從近期宏觀高頻數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來看，8月份經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況要好于7月。其中，上游受部分地區(qū)工業(yè)限電影響，黑色、有色等品種價(jià)格有所回升，中游螺紋鋼開工率底部回升勢頭較強(qiáng)，全社會(huì)鋼材庫存下降較快；下游30大中城市商品房銷售面積同比增速繼續(xù)收窄，整車貨運(yùn)流量指數(shù)小幅回升，乘用車銷量小幅回落，一二線擁堵指數(shù)與上月持平。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，9月、10月通常是每年生產(chǎn)和消費(fèi)的旺季，疊加國常會(huì)19項(xiàng)接續(xù)政策的逐步落地，預(yù)計(jì)后續(xù)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇向好的態(tài)勢大概率能夠延續(xù)。

近期面對外圍市場的暴跌，A股基本上堅(jiān)韌地走出了獨(dú)立行情。值得注意的是，其中涵蓋大盤股較多的價(jià)值板塊表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，也引發(fā)了市場對大小盤風(fēng)格切換的關(guān)注。我們認(rèn)為這種現(xiàn)象的產(chǎn)生可能源自于兩方面原因：一是由于大盤股相對安全邊際更高，8月市場的持續(xù)調(diào)整使得投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，資金短期出于對風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避，開始青睞于大盤股；二是8月經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況好于7月，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期引發(fā)投資者看多與“內(nèi)循環(huán)”相關(guān)的消費(fèi)等板塊權(quán)重股。而從未來中長期維度來看，國內(nèi)扶持“專精特新”等新產(chǎn)業(yè)鏈的思路清晰，在這個(gè)過程中對新產(chǎn)業(yè)鏈的培育，將繼續(xù)支撐中小盤股的表現(xiàn)。因此，從股票配置層面，我們認(rèn)為要堅(jiān)定地做好總體資產(chǎn)的再平衡，適度增加中長期的權(quán)益配置。

文字來源：中植基金